招商研究•游家训/郑恺：正在进入新型烟草时代

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一、 VAPE 的跃迁与展望 2017 年开始，进入小烟时代，除资本等要素外，应该尊重 JUUL 等企业在供给上的贡献：使用尼古丁盐带来体验幅的显著提升，采用一体化小烟设计促使行业从“玩家市场”进入大众消费市场。 美国市场增长趋缓，非美市场在加速培育，中国市场则从 2018 年刚开始起步。 更多的监管和规范下，壁垒在提升，参与者可能会不断缩减（当前的中国市场除外），美国等成熟市场可能主要围绕少数优势企业出现份额变化。   二、 HNB 市场展望 国内外基本都是传统烟草企业主导，海外市场主要是围绕 IQOS 、 PLOOM 、 GLO 等品牌 / 公司的竞争。 发展时间较短，参与者比较有序，技术演变相对平缓。 日本等市场接受度比较高，美国市场开始放行。   三、变种的 ………………………………